D.3 Cobertura de cargos fijos y razones de mercado

Ganar en la operación no siempre alcanza para pagar la deuda

D.1 y D.2 ya mostraron que SOBOCE tiene un endeudamiento creciente (1,13 veces pasivo a patrimonio) y una rentabilidad volátil, negativa la mayoría de los períodos recientes. Falta una pregunta más específica y directa para un acreedor: de la ganancia que SOBOCE genera en su operación (antes de pagar intereses e impuestos), ¿cuánto le sobra realmente para cubrir los intereses de su deuda? Y una segunda pregunta, de naturaleza distinta: ¿cómo valora el propio mercado a una empresa, más allá de lo que dicen sus estados financieros?

Razón de cargos de interés fijo: cuántas veces cubre la operación a los intereses

La razón de cargos de interés fijo (o razón de cobertura de intereses) mide cuántas veces la utilidad operativa de una empresa (antes de intereses e impuestos, UAII) alcanza para cubrir sus gastos por intereses:

Razón de cargos de interés fijo = UAII / Gastos financieros

Un valor mayor a 1 significa que la operación genera más ganancia de la que se necesita para pagar los intereses del período; un valor menor a 1 significa que ni siquiera la ganancia operativa completa alcanza para cubrirlos, una señal de alerta bastante más severa que un margen neto negativo, porque compromete específicamente la capacidad de pagar a los acreedores.

SOBOCE frente a sus propios intereses: una serie preocupante

A septiembre de 2023, la utilidad operativa (UAII) de SOBOCE fue de Bs 18,87 millones, y sus gastos financieros del mismo período fueron de Bs 33,30 millones:

UAII / GF                                                        (razón de cargos de interés fijo: UAII entre gastos financieros, GF)
Sep. 2023: 18,87 / 33,30 ≈ 0,57                                 (la operación cubre poco más de la mitad de los intereses)

La serie histórica completa (según el mismo informe de Pacific Credit Rating usado en D.1-D.2) es todavía más reveladora que el último dato aislado:

Período     UAII (mill. Bs)   Gastos financieros (mill. Bs)   Razón
Mar. 2019        24,70               61,12                   0,40
Mar. 2020       -41,23               65,68                  -0,63
Mar. 2021       -59,42               63,92                  -0,93
Mar. 2022        19,89               63,75                   0,31
Sep. 2022       -16,99               33,86                  -0,50
Mar. 2023       -44,47               65,73                  -0,68
Sep. 2023        18,87               33,30                   0,57

En ningún período de esta serie de más de cuatro años la razón alcanza siquiera 1,0 (el mínimo teórico para cubrir los intereses con la operación), y en cuatro de los siete períodos la utilidad operativa fue directamente negativa. Comparado con el valor de referencia de Gitman (al menos 3,0, idealmente cercano a 5,0), la brecha es enorme: SOBOCE no ha cubierto sus propios intereses con la operación en ningún momento de este período, algo que ni la liquidez general (siempre mayor a 1 en la misma serie) ni el análisis de D.1-D.2 por sí solos dejaban ver con esta claridad.

Razones de mercado: cómo valora el mercado a una empresa

Las razones de mercado relacionan el valor de mercado de una empresa, medido por el precio de mercado de sus acciones, con ciertos valores contables. Dos son las más usadas:

Relación precio/ganancias (P/G) = Precio de mercado por acción (Pm) / Ganancias por acción (GPA): mide cuánto están dispuestos a pagar los inversionistas por cada boliviano de ganancias de la empresa; un P/G más alto refleja más confianza del mercado en el desempeño futuro.

Razón mercado/libro (M/L) = Precio de mercado por acción (Pm) / Valor en libros por acción (VL): compara cómo valora el mercado a la empresa contra su valor puramente contable.

Por qué SOBOCE no tiene una razón de mercado calculable

Ambas razones de mercado necesitan, por definición, un precio de mercado por acción: solo existe para empresas cuyo capital accionario cotiza públicamente en una bolsa de valores. D.2 ya estableció que el 98,99% del capital de SOBOCE está en manos de Yura Inversiones Bolivia S.A., sin cotización pública de sus acciones (SOBOCE emite bonos de deuda en la Bolsa Boliviana de Valores, pero eso es un mercado distinto al de acciones). Esto no es una particularidad de SOBOCE, sino del país: la Bolsa Boliviana de Valores ha negociado acciones de renta variable solo dos veces en toda su historia, según registros de la propia bolsa; el mercado de valores boliviano es, en la práctica, casi enteramente de renta fija (bonos, DPF), no de acciones.

Para ilustrar el mecanismo del cálculo, entonces, se recurre al ejemplo real del propio libro de Gitman: Bartlett Company (empresa estadounidense usada como caso de estudio a lo largo del capítulo) tenía a finales de 2012 un precio de mercado por acción de USD 32,25, ganancias por acción (GPA) de USD 2,90 y valor en libros por acción de USD 23,00:

P/G = Pm / GPA                                                  (relación precio/ganancias)
Bartlett Company: 32,25 / 2,90 ≈ 11,1                           (los inversionistas pagan USD 11,10 por cada dólar de ganancia)
M/L = Pm / VL                                                   (razón mercado/libro)
Bartlett Company: 32,25 / 23,00 ≈ 1,40                          (el mercado valora la empresa 40% por encima de su valor contable)

Mientras ninguna empresa boliviana comparable a SOBOCE cotice sus acciones públicamente, este tipo de razón queda, honestamente, fuera del alcance del análisis financiero boliviano con datos verificables: una limitación real del mercado de capitales del país, no un vacío de la teoría.

Preguntas para pensar

• Si fueras un banco evaluando si refinanciar la deuda de SOBOCE, ¿qué peso le darías a la razón de cargos de interés fijo frente a la liquidez general (que sí se mantiene por encima de 1 toda la serie)?
• ¿Qué tendría que cambiar en el mercado de capitales boliviano para que razones como P/G o M/L fueran calculables para más empresas del país, no solo para las que cotizan bonos de deuda?